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国君宏观:美股暴跌后四大周期看美国经济复苏终结时点

来源:网络整理 人气: 发布时间:2018-10-11
摘要:国泰君安证券研究 周三,美股标普500指数收跌3.29%,连跌五日创下了特朗普当选总统以来的最长连跌记录;道琼斯指数跌3.15%,收创近两个月新低;纳指重挫4.08%,收创三个多月新低。 10月以来,标准普尔500指数、道琼斯指数、纳斯达克道指分别下跌超过3.6%

国泰君安证券研究

周三,美股标普500指数收跌3.29%,连跌五日创下了特朗普当选总统以来的最长连跌记录;道琼斯指数跌3.15%,收创近两个月新低;纳指重挫4.08%,收创三个多月新低。

10月以来,标准普尔500指数、道琼斯指数、纳斯达克道指分别下跌超过3.6%、2.5%、6.5%。

从行业分布来看,科技股、芯片股、汽车股跌幅靠前,而中概股也未能幸免,跌幅较大。芯片类公司普遍受到订单下滑、贸易战以及未来局势不明朗的不利影响,遭受盈利预测下调;汽车类公司则受到主要市场(中美欧)需求疲弱的影响。

国泰君安宏观团队指出,表面看,此次下跌(包括10月以来的下跌)的诱导因素是10年期美债收益率刷新七年以来高位(周三亚洲时段升至3.252%)。背后反映的是在美股长牛不断创新高背景下,市场对于通胀、加息以及由中美贸易冲突导致的中长期担忧。

1. 通胀担忧

中美贸易摩擦,一方面通过加征关税将推高美国通胀,另一方面中长期对美国经济增长产生不利影响;劳动力市场充分就业,失业率降至3.7%历史低位,薪资增长加快(最高触及2.9%),是通胀回升的有力支撑;原油供给受限,支撑原油价格。

2. 加息担忧

美联储官员表态乐观,美联储加息不惧总统。虽然特朗普对美联储政策,表示不满,认为美联储“在犯错误”、“已经疯了”,但美联储主席鲍威尔表态美国经济表现“相当正面”,且经济扩张“可以延续相当一段时间”,美联储不再需要保持超低利率,距离中性利率还有“一段长路”。

事实上,11月美国将迎来中期选举,在此关键时间节点下,特朗普政府希望美国经济与资本市场繁荣景象齐头并进,为选取助力。但如前所述,中美贸易摩擦目前的僵局,短期推升美国通胀,中长期不利于美国经济,并将通过订单、盈利、加息等多种渠道对股市造成打压,冲击资本市场。因此这才是美国难以真正扩大关税贸易摩擦基本面的深层原因。

国泰君安宏观团队在8月底曾推出重磅研究《四大周期看美国经济复苏终结时点》, 通过对美国长中短周期的严密分析,认为当前美国经济的高景气有望持续至2019年中期。

该文旨在从经济增长的长中短周期入手,去繁就简把握美国经济增长内在动力,通过对不同周期所处阶段和拐点的判断,对于后期美国经济增长趋势、拐点的甄别提供有价值的依据。

此时重温,以振信心。

01

金融周期

金融周期不仅与经济周期密切相关,而且对经济周期具有良好的预测能力。同时,与传统的货币周期和信贷周期相比,金融周期变化不仅成为货币周期、信贷周期、金融周期和经济周期的关键驱动因素,而且成为宏观经济波动的重要来源。

与经济周期不同,金融周期是由金融条件和金融资产价格的周期性波动导致的,其中,信贷增长和房地产价格的波动是最主要的影响因素。2012年国际清算银行(BIS)发表的工作论文中,即是使用房地产价格、实际信贷增长、信贷/GDP缺口这三个指标合成来测算金融周期的。金融周期波长显著长于朱格拉周期,一般是15-20年,振幅一般也高于经济周期,是较为长期的波动性力量。

信贷缺口:底部回升,仍处负区间,还有较长上升期

一定程度上信贷缺口可以帮助我们窥探金融周期,美国过去几十年大致有两轮完整的金融周期:

第一轮:1976-1993年

持续大约17年,上升期至1987年大约11年,下降期大约6年

第二轮:1993-2013年

持续20年,上升期至2007年大约14年,下降期大约6年。

从2013年开始新一轮上升周期,到目前是第六年,如果以过去两轮周期11、14年的上升期看,此轮金融周期上行仍有待延续;另一方面,从信贷缺口绝对水平看,当前仅回升至-6.3%,仍处在负区间,距离1987、2007年高点(9.5%、12.5%)仍有较大空间。

因此,信贷缺口看,时间、幅度两个角度都隐含金融周期仍有较大的扩张/回升空间,信用扩张持续期、增速都有助于经济增长。

美国过去几十年大致有两轮完整的金融周期

国君宏观:美股暴跌后四大周期看美国经济复苏终结时点

数据来源:国泰君安证券研究,WIND,BIS

信贷增长:居民部门健康,企业部门无忧,政府部门偏高

从债务率来看,危机后政府加杠杆,企业债务率短暂下降后继续攀升,家庭部门债务率经历较充分调整。

非金融部门债务率在金融危机后没有太大变化,在240-255%之间波动,但是私人部门债务率有明显下降,从169.4%下降到148.5%,降幅超过20个百分点(2017年末又提高到152.2%),间接反映是政府部门在提高债务率。家庭、企业、政府部门债务率金融危机后呈现不同的变化:

家庭部门:金融危机后杠杆率持续下降,从98% 下降到80%以下,下降了近20个百分点;2017年末为78.7%(发达国家平均水平为76.1%)。

企业部门:从金融危机时的72.5%下降到2012年中65.7%,小幅下降7个百分点,之后缓慢上升,2017年末达到73.5%(发达国家平均水平为91.6%),达到历史最高。

政府部门在危机后杠杆率有一个持续走高的过程,直至2013年达到103.4%,较2018年初(63.1%)提高了40个百分点,之后在100%上下徘徊(发达国家平均水平为108.5%)。

家庭、企业、政府部门债务率变化(2000-2017)

国君宏观:美股暴跌后四大周期看美国经济复苏终结时点

数据来源:国泰君安证券研究,Wind,BIS

综上,我们不难发现,从债务率角度看:          

居民部门较危机前有了明显下降,有一定的安全边界,处于相对健康的区间;

企业部门债务率温和增长,较发达国家平均水平低18个百分点,尚属安全;

政府部门债务率出现较为明显的攀升,主要是积极财政政策的效果。

债务增速:家庭部门债务增长温和较为健康,企业部门债务增长较明显但尚不危险

家庭、企业、政府部门债务增速都处在上升期,只不过增速水平有所不同;其中,家庭、企业部门债务增速都是从2009年底开始底部回升:

家庭部门增速回升缓慢,4%不及过去20年中位数水平;

企业部门债务增速回升较快,且有波动,6%虽不及危机前10%以上的高点,但已经超过过去20年的平均水平(平均数5.1%,中位数5.4%);

政府部门债务增速较低,低于历史中位数水平。

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